2月23日，乐普生物正式在港交所挂牌。这是2022年开年以来，在港上市的第一家内地医药类企业。

乐普医疗这下可以长舒一口气了。从2019年开始，乐普医疗就一直有分拆子公司单独IPO的打算，奈何命途多舛，走了不少弯路。2020年12月，乐普诊断计划赴科创板上市，但一轮问询后不久就撤了回来，从开始到结束不过半年时间。

科创板路途坎坷，乐普旗下另外两家子公司乐普生物、乐普心泰转身奔向港交所。虽然换了场地和裁判，但也没能“一击制胜”，还是要向港交所二次交表。

乐普吃了秤砣铁了心，一定要扶子公司上市。终于，乐普生物在两次申请后如愿登陆港股，代价是发行价低于此前的融资定价，原股东“流血”持股。

市场普遍融资困难，港股已经不再是生物医药创新企业的避风港。2018年启动的18A“工程进度表”上，如今留下了不少“烂尾”项目。

二次递表成常态，药企登陆港股难

近期向港交所二次交表的，不止乐普。互联网医疗赛道上的思派健康、智云健康，借力新冠检测的美因基因，心脏瓣膜器械公司钮脉医疗等等，都没能逃脱二次交表的命运。

“二次交表”是港交所的特色之一。企业到港股申请IPO时有两个步骤，首次提交资料后，交易所会进行问询等工作，并要求企业补充资料，这一整套流程需要在6个月内完成。

有香港本地券商人士告诉笔者：“交易所和上市公司、保荐人的问询交流过程并不公开。外界看起来，港股递表之后显得静悄悄。”

所以，半年内向港交所递交招股书的企业，港交所网站一律显示进度为“处理中”，无法查阅具体状态。但2021年下半年以来，状态显示为“失效”的情况越来越多，这些企业都没能在半年内完成IPO过程。

香港资本市场对生物医药的态度已愈发保守，尤其是自2021年下半年破发潮爆发后。据统计，截至2022年2月底，除了目前在“处理中”的企业之外，2021年6月以来向港交所递表的医药企业一共是40家，其中10家状态为“已上市”，上市成功率仅为25%。

这10家成功上岸的，不乏多次交表的案例，如已在A股风生水起的小分子CDMO企业凯莱英，几度冲击后，才得以在港交所挂牌。剩下还在海里的75%，处境可想而知。

这些企业中，一部分赶在6个月期限之前补交资料，另一部分则直接放弃了这一轮的上岸机会。上市遇阻的企业中，有不少还是声名在外、备受看好的企业。

如已在A股市值千亿的医美龙头爱美客，备战港股时无奈以“失效”收场；因提供AI医疗服务而受市场期待的推想医疗，最终没能如愿挂牌；冲击科创板失败，而后转向港股的美因基因、天广实生物等，终究还是难以逃脱监管层面的质疑。

据Wind数据，2018年到2021年获批上市的医药公司数量分别为17家、19家、23家、34家。基于保荐机构操作一个IPO项目需要两三年的时间来看，自18A政策推行后，计划于港股上市的医药公司有明显增加。

2021年下半年虽然IPO爆发，但对新递表的企业明显收紧了审核力度，导致大批企业无法成功上市。港交所对医药公司的热度在快速下降。

市场遇冷，企业质地遇考验

按照上述投行人士的说法，造成这一局面的原因是企业质地不足以获得港股市场的信任。此前已有报道澄清说，港股招股书的“失效”并不意味着失败，企业仍旧可以更新资料再次开启新一轮程序。但更新频次也一定程度上反映出企业问题。

“自交表到正式聆讯期间，企业、保荐公司是会与监管对话的。当监管指出招股书中存在的问题时，企业就需要补充、修改资料后再度提交。”上述人士对笔者表示。

市面上流传较多的说法是：由于中概股回流，造成监管的审核拥堵，企业需要补充新数据而造成的“二次交表”。上述人士看来这种说法站不住脚。

如果是因为审核不过来，那么总有个先来后到，拥堵的节奏应该是一致的。但在2021年6-8月，生物医药企业纷纷被堵的这个阶段，同期的理想汽车、杭州顺丰同城、泉峰控股等，均已在港交所挂牌上市。而在医药类企业中，瞄准植发市场的雍禾医疗，针对罕见病市场的北海康成等也都非常顺利地在半年内完成了审批上市流程。

如此来看，上市难与监管的排期相关不大，而是与市场对行业的态度密切相关。

天峰资本合伙人汤浩对笔者表示：“之前鱼龙混杂的套利企业太多，医药市场已经到了挤泡沫的阶段，加上美元加息造成市场资金回流美国，现在港股的医药行业整体处于恐慌期。”

与内地相比，香港市场上的资金更广泛多样，投资选择更多。不受待见却偏要上市的企业，很容易因拿不到认购意向而“发行失败”。为了维护香港资本市场稳定与估值，监管对于上市项目的审核难免会收严。

对于企业来说，收严意味对“自身素质”的考评强化。纯粹凭借身处热门赛道，但基本面不抗打的企业，将很难囊获市场“欢心”。很明显，疫苗、互联网医疗、AI医疗等领域的企业，需要更加努力地证明自身独特性与价值。

企业焦虑的同时，保荐机构也更加谨慎，“现在这个市场现状，已有不少券商建议企业暂时不要上市。发行失败的话，一些券商是需要兜底的。”

港股其实还好，截至2月底，科创板还没有迎来2022年第一家IPO的医药企业。